程鵬

　　回顧2024年第1季度，鐵礦石期貨、現貨價格呈現出前高后低且單邊下行走勢。2024年初，由于市場對需求及全國兩會政策增量預期較為樂觀，金融因素主導價格走勢。值得注意的是，階段性供需差與價格的漲跌趨勢呈比較明顯的負相關關系，鐵礦石價格保持在較高水平，然而，隨著交投重心由宏觀預期向現實層面轉換，且資金在需求尚未驗證前便出現“搶跑”，宏觀預期權重迅速衰減，而供需基本面權重增加，市場出現預期差的修復，價格開始回落。特別是在春節后，實際需求并未達到預期水平，鐵礦石價格進一步下跌。

　　當前，鐵礦石呈現供強需弱的格局，港口庫存持續累積，價格承壓運行。供應端海外鐵礦石發運節奏超預期，四大礦山發運水平持續偏高，非主流礦山鐵礦石發運量保持相對高位且累計同比增幅較大；需求端由于鋼企庫存偏高、鋼企利潤持續低迷，鐵礦石國內需求復蘇速度和力度均不及預期，疊加宏觀政策增量預期偏弱，黑色系期貨演繹負反饋邏輯，價格壓力由下游向上游原材料端傳導，原材料鐵礦石、“雙焦”價格均出現較大程度下挫，而鐵礦石估值相對偏高，下跌速度和幅度均居前。

　　供應方面，海外礦供給高于歷史同期水平，國內礦保持高供應。全年鐵礦石供應處于增加態勢，第1季度屬于四大礦山的傳統發運淡季，但澳大利亞、巴西地區第1季度鐵礦石發運量遠高于去年同期水平，澳大利亞由于受颶風影響出現階段性減量，巴西方面延續高發運狀態，非主流礦發運保持同比增加態勢。從數據來看，海關公布的進口量與發運量同向增長，從結構上看，非主流礦占比繼續擴大。海關總署數據顯示，1月—2月份我國進口鐵礦石量為20945.0萬噸，同比增加1525.6萬噸。其中，自澳大利亞進口鐵礦石量同比下降658.0萬噸，自巴西進口鐵礦石量同比增加961.0萬噸，自非澳大利亞、巴西地區進口鐵礦石量同比增加1222.6萬噸。

　　非主流礦方面，伊朗下調鐵礦石出口關稅，烏克蘭鐵礦石供給恢復，非主流礦供應出現超預期增量。伊朗主要根據其國內鐵礦石供需關系調整出口稅率，2020年—2022年伊朗國內供需相對平衡，2023年供需關系由平衡向略寬松變動，導致其出口量劇增且主要出口至我國，2024年伊朗鐵礦石供需均將保持正向增長，供需仍保持小幅寬松態勢，低關稅政策的回歸并不會導致出口激增。烏克蘭與我國鐵礦石貿易渠道逐步恢復，當前進口量接近2021年同期水平。烏克蘭鐵礦石出口至中國的比例較高，2021年出口至我國的比例為94%。海關公布的數據顯示，2020年、2021年、2022年我國自伊朗進口鐵礦石量分別為1395.2萬噸、2479.4萬噸、1007.1萬噸。2022年10月份—2023年10月份，我國自烏克蘭進口鐵礦石量幾乎為零，2023年我國自烏克蘭進口鐵礦石量為66.08萬噸，同比下降88.1%；2024年1月—2月份，我國自烏克蘭進口鐵礦石量為186.48萬噸。按當前月度進口量線性估算，我國全年從烏克蘭進口鐵礦石增量約為1050萬噸。

　　國產礦方面，國產礦供應維持增勢，產量高于去年同期水平。數據顯示，2024年1月—2月份全國332家鐵礦山企業鐵精粉產量為4219.6萬噸，同比增長4.21%。第2季度國產礦處于季節性回升周期，生產安全監管、行業政策相對穩定，疊加當前鐵礦石現貨價格依然處于國產礦生產成本之上，預計第2季度國產礦環比、同比均將保持正增長。“鐵資源開發計劃”推動國內新項目審批流程精簡，加快勘探、開發節奏，2024年思山嶺鐵礦石項目及馬城鐵礦石項目投產且當前在產項目保持較高開工率，筆者預估2024年國產鐵精粉增產850萬噸至3.142億噸。

　　第2季度鐵礦石供應將呈環比增加趨勢，供給端支撐作用依舊偏弱。第2季度，主流礦山處于傳統高發運周期，疊加澳大利亞必和必拓、FMG礦山處于財年季末發運沖量期，預計非主流礦山供應在伊朗關稅下調和烏克蘭貿易通道恢復的加持下仍將保持高位，國產礦產量呈季節性回升態勢。

　　在需求端，鐵礦石需求回升速度明顯慢于往年同期。當前國內長流程鋼企復產力度不及預期，鋼企利潤不佳嚴重影響后續復產積極性，進而抑制國內鐵礦石需求，下游實際需求釋放速度緩慢且鋼企的生產利潤難有明顯的改善。自2024年初以來，鋼企日均鐵水產量持續處于225萬噸以下的低位水平，全國247家樣本鋼企盈利面持續小于30%。從鋼企的復產計劃來看，4月份仍有大量鋼企集中復產，預計日均鐵水產量將恢復至230萬噸～235萬噸水平。但目前鋼企利潤水平仍然偏低且終端需求恢復緩慢，鐵水產量存在不及預期的風險。

　　中期來看，內需韌性較強，外需保持高增長。房地產多政策齊發，“三大工程”（保障性住房、城中村改造、“平急兩用”公共基礎設施建設）年內或加速落實，對鋼材需求增量形成托底作用；基建投資保持穩健，特別國債支撐基建資金增長；制造業保有較好的增速，制造業投資同比增速大幅快于去年，在新質生產力相關政策的推動下，制造業用鋼量或保持在較高水平，在全年GDP（國民生產總值）增長5%的目標下，預期第2季度鐵礦石需求有望企穩回升。

　　庫存方面，鋼企延續去年的低庫存結構，鋼企利潤不佳，補庫需求偏弱，港口庫存處于近年高位，預計將延續累庫趨勢。部分產業人士對國內需求增量及持續性的態度較為悲觀，疊加產能過剩問題愈發突出，基于庫存管理需求，預計鋼企后期將延續低庫存管理模式。

　　截至4月3日，全國鋼企進口鐵礦石庫存總量為9280.15萬噸，同比增加97.0萬噸。當前港口庫存在高供給及低需求的共同影響下保持上升態勢，預計第2季度供需兩端均處于回升趨勢，供需變動更多由國內需求主導，港口庫存或先增后減，在突破1.5億噸后開始回落。

　　綜上所述，第2季度國內鐵礦石或呈現供需兩旺格局，供給端對價格的支撐作用偏弱，供需變動更多由國內需求主導，需求恢復速度及鋼企利潤水平仍是礦價的核心驅動因素。鋼企利潤改善程度將決定鐵礦石剛性需求回升節奏和速度，當前鐵礦石需求水平難以匹配高到港量，港口庫存處于累積狀態，港口庫存或在突破1.5億噸后開始回落，全年保持寬松格局，當前鐵礦石期貨遠月（09）合約基差率仍然偏高，盤面價格存在一定反彈基礎但反彈高度相對有限。